ア. 割当ての内容の根拠及び理由

当社及びイオンは、上記(i)「本株式交換に係る割当ての内容」に記載の本株式交換比率その他本株式交換の公正性・妥当性を確保するため、それぞれ個別に、両社から独立した第三者算定機関に株式交換比率の算定を依頼すること、また、両社から独立したリーガル・アドバイザーから法的助言を受けることとしました。そして、イオンは、両社から独立した野村證券株式会社（以下「野村證券」といいます。）を、当社は、両社から独立したみずほ証券株式会社（以下「みずほ証券」といいます。）を、本特別委員会は、両社から独立した株式会社プルータス・コンサルティング（以下「プルータス・コンサルティング」といいます。）を、それぞれのファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として選定し、また、イオンは、両社から独立した西村あさひ法律事務所・外国法共同事業（以下「西村あさひ法律事務所」といいます。）を、当社は、両社から独立した森・濱田松本法律事務所外国法共同事業（以下「森・濱田松本法律事務所」といいます。）を、それぞれリーガル・アドバイザーとして選定いたしました。
両社は、それぞれ、自らが選定した第三者算定機関による本株式交換に用いられる株式交換比率の算定結果や、リーガル・アドバイザーからの助言を参考に、かつ相手方に対して実施したデュー・ディリジェンスの結果等を踏まえて慎重に検討し、それぞれの財務の状況、資産の状況、将来の見通し等の要因を総合的に勘案した上で、両社の間で、株式交換比率について複数回にわたり慎重に協議・交渉を重ねてまいりました。
そして、イオンにおいては、下記④「当社の株主の利益を害さないように留意した事項」に記載のとおり、第三者算定機関である野村證券から2025年４月11日付で取得した株式交換比率に関する算定書、リーガル・アドバイザーである西村あさひ法律事務所からの助言及びイオンが当社に対して実施したデュー・ディリジェンスの結果等を踏まえて、慎重に協議・検討した結果、本株式交換比率は妥当であり、イオンの株主の皆様の利益に資するとの判断に至ったため、本株式交換比率により本株式交換を行うことが妥当であると判断いたしました。
他方、当社においては、下記④「当社の株主の利益を害さないように留意した事項」に記載のとおり、当社の第三者算定機関であるみずほ証券から2025年４月10日付で取得した株式交換比率に関する算定書（以下「本株式交換比率算定書（みずほ証券）」といいます。）、リーガル・アドバイザーである森・濱田松本法律事務所からの助言、当社がイオンに対して実施したデュー・ディリジェンスの結果、当社及びイオンとの間で利害関係を有しない独立した委員から構成される本特別委員会からの指示、助言及び2025年４月10日付で受領した答申書（以下「本答申書」といいます。詳細については、下記④「当社の株主の利益を害さないように留意した事項」の(iii)「当社における利害関係を有しない特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおりです。）の内容、並びに本特別委員会を通じて提出を受けた、本特別委員会が独自に選任した第三者算定機関であるプルータス・コンサルティングから2025年４月10日付で取得した株式交換比率に関する算定書（以下「本株式交換比率算定書（プルータス・コンサルティング）」といいます。）等を踏まえ、慎重に協議・検討いたしました。その結果、当社は、本株式交換比率は妥当であり、当社の少数株主の皆様にとって利益に資するとの判断に至ったため、本株式交換比率により本株式交換を行うことが妥当であると判断いたしました。
このように、両社は、本株式交換比率は妥当であり、当社及びイオンのそれぞれの株主の皆様の利益に資するとの判断に至ったため、イオンは2025年４月11日付の代表執行役の決定に基づき、当社は2025年４月11日開催の当社取締役会決議に基づき、本株式交換比率により本株式交換を行うことを決定しました。
なお、本株式交換比率は、算定の根拠となる諸条件に重大な変更が生じた場合、当社及びイオンが協議した上で、合意により変更されることがあります。

イ. 算定に関する事項

i. 算定機関の名称及び両社との関係
イオンの第三者算定機関である野村證券、当社の第三者算定機関であるみずほ証券及び本特別委員会の独自の第三者算定機関であるプルータス・コンサルティングは、いずれも、当社及びイオンから独立した算定機関であり、当社及びイオンの関連当事者には該当せず、本株式交換に関して記載すべき重要な利害関係を有しておりません。
なお、みずほ証券のグループ企業である株式会社みずほ銀行（以下「みずほ銀行」といいます。）及びみずほ信託銀行株式会社（以下「みずほ信託銀行」といいます。）は、当社及びイオンの株主たる地位を有しており、また、当社及びイオンに対して、通常の銀行取引の一環として融資取引等を実施していますが、みずほ証券によれば、みずほ証券は金融商品取引法（第36条第２項）及び金融商品取引業等に関する内閣府令（第70条の４）の適用法令に従い、みずほ証券とみずほ銀行及びみずほ信託銀行との間の情報隔壁措置等の適切な利益相反管理体制を構築し、かつ実施しており、みずほ銀行及びみずほ信託銀行の貸付人及び株主の地位とは独立した立場で株式交換比率に関する算定を行っているとのことです。当社は、みずほ証券の算定機関としての実績に加え、みずほ証券とみずほ銀行及びみずほ信託銀行との間において適切な弊害防止措置が講じられていること等に鑑み、本株式交換におけるファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として職務を行うにあたり十分な独立性が確保されており、当社がみずほ証券に対して株式交換比率に関する算定を依頼することに関し、特段の問題はないと判断しております。また、みずほ証券に対する報酬には、本株式交換の成立等を条件に支払われる成功報酬が含まれておりますが、当社は、同種の取引における一般的な実務慣行等も勘案の上、上記の報酬体系によりみずほ証券を当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として選定しました。
また、本株式交換に係るプルータス・コンサルティングの報酬は、本株式交換の成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本株式交換の成立等を条件に支払われる成功報酬は含まれておりません。

ii. 算定の概要

(ア) 野村證券による算定
野村證券は、イオンについては、同社株式が東京証券取引所プライム市場に上場しており、市場株価が存在することから、市場株価平均法を採用して算定を行いました。
当社については、同社株式が東京証券取引所プライム市場に上場しており、市場株価が存在することから、市場株価平均法を、また、将来の事業活動の状況を評価に反映するために、ディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法（以下「ＤＣＦ法」といいます。）を採用して算定を行いました。
各評価方法によるイオン株式の１株当たりの株式価値を１とした場合の株式交換比率の算定結果は以下のとおりです。

なお、市場株価平均法①では、本基本合意書の締結日の前営業日であり、本株式交換に関する一部報道機関による憶測報道等（2024年２月28日の立会時間終了前）による株価への影響を排除した2024年２月27日を基準日（以下「基準日①」といいます。）として、イオン株式及び当社株式の東京証券取引所における基準日①の終値、基準日①から遡る直近５営業日、１ヶ月、３ヶ月及び６ヶ月の各期間の終値単純平均値を、並びに2025年４月10日を算定基準日（以下「基準日②」といいます。）として、イオン株式及び当社株式の東京証券取引所における基準日②の終値、基準日②から遡る直近５営業日、１ヶ月、３ヶ月及び６ヶ月の各期間の終値単純平均値をそれぞれ採用いたしました。
野村證券は、株式交換比率の算定に際して、公開情報及び野村證券に提供された一切の情報が正確かつ完全であることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性についての検証は行っておりません。イオン、当社及びそれらの関係会社の資産又は負債（金融派生商品、簿外資産及び負債、その他の偶発債務を含みます。）について、個別の資産及び負債の分析及び評価を含め、独自に評価、鑑定又は査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行っておりません。当社の財務予測（利益計画その他の情報を含みます。）については、当社の経営陣により現時点で得られる最善かつ誠実な予測及び判断に基づき合理的に検討又は作成されたことを前提としております。野村證券の算定は、2025年４月10日までに野村證券が入手した情報及び経済条件を反映したものです。なお、野村證券の算定は、イオンの業務執行を決定する機関が株式交換比率を検討するための参考に資することを唯一の目的としております。
なお、野村證券がＤＣＦ法による算定の前提とした当社の財務予測において、大幅な増減益を見込んでいる事業年度は含まれておりませんが、大幅なフリー・キャッシュ・フローの増減を見込んでいる事業年度が含まれております。具体的には、国内・海外の新規モール投資及び既存モールの増床・活性化等の設備投資額の増減が主因となり、対前年度比較において2025年２月期は前年度から841億円の増加、2026年２月期は前年度から605億円の減少、2029年２月期は前年度から638億円の増加、2030年２月期は前年度から515億円の増加、2031年２月期は前年度から399億円の増加となることを見込んでおります。また、当該財務予測は、本株式交換の実施を前提としておりません。

(イ) みずほ証券による算定
みずほ証券は、イオンについては、同社が東京証券取引所プライム市場に上場しており、市場株価が存在することから、市場株価基準法を採用して算定を行いました。
また、当社については、同社が東京証券取引所プライム市場に上場しており、市場株価が存在することから市場株価基準法を、比較可能な上場会社が複数存在し、類似企業比較による株式価値の類推が可能であることから類似企業比較法を、将来の事業活動の状況を評価に反映するためＤＣＦ法を算定手法として用いて、株式価値の算定を行いました。
各評価方法によるイオン株式の１株当たりの株式価値を１とした場合の株式交換比率の算定結果は以下のとおりです。

なお、市場株価基準法については、本基本合意書の締結日の前営業日であり、本株式交換に関する一部報道機関による憶測報道等（2025年２月28日の立会時間終了前）による株価への影響を排除した2025年２月27日を算定基準日（基準日①）とし、また、本基本合意書の締結から株式交換契約締結までの株価状況も踏まえた市場からの評価を勘案するため、2025年４月10日を算定基準日（基準日②）として、東京証券取引所における各基準日の終値及び各基準日までの１ヶ月、３ヶ月及び６ヶ月の各期間の終値単純平均値をそれぞれ採用いたしました。
類似企業比較法では、当社と比較的類似する事業を営む上場企業として、大和ハウス工業株式会社、片倉工業株式会社及び株式会社歌舞伎座を選定したうえで、企業価値に対するEBITDAの倍率を用いて算定を行いました。
ＤＣＦ法では、当社が作成した2025年２月期から2031年２月期までの財務予測、直近までの業績の動向に基づき、2025年２月期第４四半期以降に見込まれる将来キャッシュ・フローを、一定の割引率で現在価値に割り引くことによって企業価値や株式価値を評価しております。ＤＣＦ法における継続価値の算定については、永久成長法及びマルチプル法を採用しております。具体的には、割引率は4.27％～4.47％を使用しており、永久成長法では永久成長率を２％、マルチプル法では企業価値に対するEBITDAの倍率を7.55倍～8.05倍として算出しております。なお、みずほ証券がＤＣＦ法で算定の前提とした当社の財務予測において、大幅な増減益を見込んでいる事業年度は含まれておりませんが、大幅なフリー・キャッシュ・フローの増減を見込んでいる事業年度が含まれています。具体的には、国内・海外の新規モール投資及び既存モールの増床・活性化等の設備投資額の増減が主因となり、対前年度比較において2026年２月期は前年度から933億円の減少、2029年２月期は前年度から909億円の増加となることを見込んでおります。
また、本取引の実行により実現することが期待されるシナジーについては、現時点において収益に与える影響を具体的に見積もることが困難であるため、財務予測に加味しておらず、これを算定の基礎としたみずほ証券による算定にも盛り込まれておりません。
みずほ証券は、上記株式交換比率の算定に際して、公開情報及びみずほ証券に提供された情報等を原則としてそのまま採用し、それらの資料及び情報等が、全て正確かつ完全なものであることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性の検証を行っておらず、またその義務を負うものではありません。また、みずほ証券は両社及びその関係会社の資産及び負債（デリバティブ取引、簿外資産及び負債、その他偶発債務を含みます。）に関して独自の評価・査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行っておりません。みずほ証券は、当社から提供された事業計画、財務予測その他将来に関する情報が、当社の経営陣による現時点で可能な最善の予測及び判断に基づき、合理的に作成されたことを前提としております。みずほ証券は、当社の事業計画の正確性、妥当性及び実現可能性について独自に検証することなくこれらの情報に依拠しております。みずほ証券の株式交換比率の算定は、2025年４月10日までにみずほ証券が入手した情報及び経済条件を反映したものです。なお、みずほ証券の算定は、当社の取締役会が株式交換比率を検討するための参考に資することを唯一の目的としております。

(ウ) プルータス・コンサルティングによる算定
プルータス・コンサルティングは、複数の算定手法の中から採用すべき算定手法を検討の上、イオンについては、同社株式が東京証券取引所プライム市場に上場しており、市場株価が存在することから、市場株価法を採用して算定を行いました。
また、当社については、同社株式が東京証券取引所プライム市場に上場しており、市場株価が存在することから市場株価法を、将来の事業活動の状況を評価に反映するためＤＣＦ法を算定手法として用いて、株式価値の算定を行いました。
各評価方法によるイオン株式の１株当たりの株式価値を１とした場合の株式交換比率の算定結果は以下のとおりです。

なお、市場株価法については、本基本合意書の締結日の前営業日であり、本株式交換に関する一部報道機関による憶測報道等（2025年２月28日の立会時間終了前）による株価への影響を排除した2025年２月27日を算定基準日（基準日①）とし、また、本基本合意書の締結から株式交換契約締結までの株価状況も踏まえた市場からの評価を勘案するため、2025年４月10日を算定基準日（基準日②）として、東京証券取引所における各基準日の終値及び各基準日までの１ヶ月、３ヶ月及び６ヶ月の各期間の終値単純平均値をそれぞれ採用いたしました。
ＤＣＦ法では、当社が作成した2025年２月期から2031年２月期までの財務予測、直近までの業績の動向に基づき、当社が2025年２月期第４四半期以降に生み出すと見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて当社の企業価値や株式価値を評価しております。なお、割引率は加重平均資本コスト（WACC：Weighted Average Cost of Capital）とし、4.5％～5.1％を採用しております。また、継続価値の算定にあたっては永久成長法を採用しており、永久成長率を０％として算定しております。
プルータス・コンサルティングがＤＣＦ法で算定の前提とした当社の財務予測において、大幅な増減益を見込んでいる事業年度は含まれておりませんが、大幅なフリー・キャッシュ・フローの増減を見込んでいる事業年度が含まれています。具体的には、国内・海外の新規モール投資及び既存モールの増床・活性化等の設備投資額の増減等を要因として、対前年度比較において2026年２月期は前年度から1,081億円の減少、2029年２月期は前年度から913億円の増加となることを見込んでおります。
また、本株式交換の実行により実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、プルータス・コンサルティングがＤＣＦ法に用いた事業見通しには加味されておりません。
プルータス・コンサルティングは、上記株式交換比率の算定に際し、プルータス・コンサルティングに提供された情報及び一般に公開された情報等を原則としてそのまま採用し、それらの資料及び情報等が、全て正確かつ完全なものであることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性の検証を行っておりません。また、イオン、当社及びそれらの関係会社の資産及び負債（金融派生商品、簿外資産及び負債、その他偶発債務を含みます。）に関して独自の評価・査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行っておりません。加えて当社の財務予測に関する情報については、当社の経営陣による算定時点で得られる最善の予測と判断に基づき合理的に作成されたことを前提としております。ただし、プルータス・コンサルティングは、算定の基礎とした当社の事業計画について、当社との間で質疑応答を行いその内容を確認しております。また、下記④「当社の株主の利益を害さないように留意した事項」の(iii)「当社における利害関係を有しない特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会がその内容、重要な前提条件及び作成経緯等の合理性を確認し、不合理でないことを確認しております。

(a) 答申内容

i. 当社取締役会において、本取引の承認をすることを決議することは相当であると考える。
ii. 当社取締役会において、本取引の実施について決定することが、当社の少数株主にとって不利益なものでないと考える。

(b) 答申理由

i. 本取引が当社の企業価値の向上に資するか否か
当委員会として、イオンに対する書面及びインタビューによる質疑応答並びに当社に対するインタビューによる質疑応答の内容も踏まえ、本取引が当社の企業価値向上に資するか否かにつき慎重に審議・検討し、以下の理由により、イオンより提案のあった経営戦略及びその具体的な施策については、その個々の施策の実行に際しては慎重な考慮と対応が必要となるものの、当社の企業価値をより迅速かつ確実に成長させる手段の一つであると判断した。

• ・(i)本取引により、イオングループの持つスケーラビリティと当社の持つ人材やノウハウを活かすことにより、当社が利用可能な経営資源が拡充し、当社が持続的な成長を実現していく可能性があること、(ii)イオングループ内需要の一体的な集約により、販促・イベント企画・広告事業や活性化・修繕工事等を内製化することにより当社の売上及び利益が増加する可能性があること、(iii)当社をイオングループにおけるディベロッパー事業の中核企業としての機能を明確化することにより、当社を核とした不動産バリューチェーンの垂直統合と、これによる新規事業の創出により当社の提供するサービスが進化又は拡充する可能性があること、(iv)イオングループ各社が保有する顧客データ基盤との連携により、グループ一体となったデジタルマーケティングを展開することによる当社の収益拡大が図れること、(v)これらの施策をより迅速にかつ確実に実現するためには現在の資本関係では困難であるといえること。
• ・当社がイオングループ各社から受託しているＰＭ物件(注)については、一定の不確定要素や当社の資産効率性に及ぼす影響はあるものの、当社がＰＭ物件をイオングループ各社から承継し、当該物件の所有者として直接管理を行うことで、イオングループ各社からの賃料の見直しの可能性を踏まえてもなお、当社の事業機会の拡大により業績が改善する見込みであること。
  （注）「ＰＭ物件」とは、イオングループ各社が所有し、当社にプロパティマネジメント業務を委託している物件。
• ・当社の企業価値の向上には、成長の見込まれる海外市場への事業展開が不可欠であると考えられるものの、これらの質疑応答において、イオングループの需要の集約等により財務的基盤を充実しつつ、イオングループの経営資源を有効に活用することで、引き続き海外への事業展開も見込まれること。
• ・他方、当社が上場会社でなくなる結果、今後当社の成長投資のために要する資金の調達について、イオンを経由した親子ローンに頼ることになることにより自由度が失われる可能性があることが懸念されたが、イオンとして、本取引は金融機関や格付機関より基本的にポジティブに捉えられておりイオングループとしての調達余力は増強すると考えているということや、本取引後も当社による金融機関からの借入れや社債の発行といった独自の資金調達を実施することを否定するものでもないこと。
• ・本取引の実行が、当社の直接の顧客であるテナントや従業員など当社のステークホルダーとの関係性に悪影響を及ぼす可能性についても懸念されたが、本基本合意書の締結及び公表日以降、そのような関係性の悪化の兆候は見られていないこと。

ii. 手続の公正性
以下の点より、本取引においては一般株主の利益を図る観点から公正な手続が実施されているものと考える。
① 当委員会の設置

• ・本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、これらの問題に対応し、本取引の公正性を担保するため、当社独立社外取締役５名で構成される当委員会に対し、本諮問事項を諮問する旨を確認したこと。
• ・当委員会が、(i)外資系を含む複数社でのリーダーの経験・実績が豊富であり、他社での社外取締役や大学での取組みなど活動範囲やネットワークも広いことから、当社の重要課題であるサステナビリティ情報の開示、ブランド戦略の推進に関して幅広い知見を有する榎本知佐、(ii)他社において取締役として技術戦略や新規事業創出、大型買収案件等に従事するとともに、技術者として培われたデジタル・科学技術における高度な知識を有する腰塚國博、(iii)海外での事業活動や現地法人責任者（社長）として培った事業拡大等の経営経験及びリスク管理における高度な知見を有する黒﨑裕伸、(iv)人材活用、人事ソリューション、ダイバーシティ、働き方改革など人事採用教育関連の高度な知見を有する大和田順子、(v)他社においての経営に近い執行職として事業戦略立案、経営管理基盤の再構築、会計内部統制構築等の業務経験を有しており、また公認会計士として会計監査、会計コンサルティング、企業ガバナンス等の専門家として培われた高い知見を有する滝順子の５名で構成されており、本諮問事項を検討するために必要な経験及び知見を備えていると認められること。
• ・当委員会において、2025年１月16日より2025年４月10日までの間に合計19回、計約24時間にわたり審議を重ねたこと。

② 当社における独立した法律事務所からの助言

• ・当社が、株式交換比率の公正性その他本取引の公正性を担保すべく、イオングループ及び当社グループから独立した法務アドバイザーとして森・濱田松本法律事務所を選任し、当委員会において、その独立性及び専門性・実績等に問題がないことを確認の上、その選任を承認したこと。なお、森・濱田松本法律事務所の報酬は、本取引の成否に関らず、稼働時間に時間単価を乗じて算出するものとされており、本取引の成立を条件とする成功報酬は含まれていないため、その独立性は確保されているものと認められる。
• ・その上で、当社が、森・濱田松本法律事務所から、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置、本取引の諸手続並びに本取引に係る当社の意思決定の方法及び過程その他の意思決定にあたっての留意点等に関する法務的見地からの助言を受けたこと。

③ 当社における独立した第三者算定機関からの株式交換比率に係る算定書の取得

• ・当社が、株式交換比率の公正性その他本取引の公正性を担保すべく、イオングループ及び当社グループから独立した第三者算定機関として、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるみずほ証券を選任し、当委員会において、その独立性及び専門性・実績等に問題がないことを確認の上、その選任を承認したこと。
• ・みずほ証券のグループ企業であるみずほ銀行及びみずほ信託銀行株式会社みずほ信託銀行は、当社及びイオンの株主たる地位を有しており、また、当社及びイオンに対して、通常の銀行取引の一環としての融資取引等は生じているが、本株式交換に関して当社及びイオンとの利益相反に係る重要な利害関係を有しておらず、みずほ証券において適切な利益相反管理体制が構築され、かつ実施されていること、当社及びみずほ証券は一般取引先と同様の取引条件での取引を実施しているため第三者算定機関としての独立性が確保されていること、みずほ証券は過去の同種事案の第三者算定機関としての実績を有していること等に鑑み、第三者算定機関としての独立性が確保されていることを確認していること。なお、本取引に係るみずほ証券に対する報酬には、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬が含まれているが、同種の取引における一般的な実務慣行等も勘案すれば、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬が含まれることをもってみずほ証券の独立性が否定されるわけではないものと考えられる。
• ・その上で、当社が、みずほ証券から、株式交換比率の算定、本取引の交渉方針に関する助言を含む財務的見地からの助言を受けるとともに、2025年４月10日付で本株式交換比率算定書（みずほ証券）を取得したこと。

④ 当委員会における独立した第三者算定機関からの株式交換比率に係る算定書の取得

• ・当委員会が、本諮問事項の検討を行うにあたり、イオン及び当社グループから独立した独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関であるプルータス・コンサルティングを選任したこと。なお、プルータス・コンサルティングの報酬は、本取引の成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬は含まれていないため、その独立性は確保されているものと認められる。
• ・その上で、同社から、株式交換比率の算定、イオンとの交渉に関する助言を含む財務的見地からの助言を受けるとともに、2025年４月10日付で本株式交換比率算定書（プルータス・コンサルティング）を取得したこと。

⑤ 当社における独立した検討体制の構築

• ・当社が、2025年１月９日に、イオンより意向表明書を受領した以降、本取引に関する検討（当社株式の価値算定の基礎となる事業計画の作成を含む）並びにイオンとの協議及び交渉を行うプロジェクトチームを検討の上、設置し、そのメンバーはイオンの役職員を兼職しておらず、かつ過去にイオングループ（当社を除く）の役職員としての地位を有していたことのない当社の役職員により構成されるものとしたこと。
• ・2025年１月28日付取締役会決議において、森・濱田松本法律事務所の法的助言を踏まえ、本取引について当社内で検討、交渉及び判断を行うにあたり、イオン又はイオングループの出身者である取締役の大野惠司氏及び速水英樹氏並びに監査役の西松正人氏及び青山和弘氏は本取引に関する協議・交渉には一切参加しないこととしたこと。
• ・当委員会としても、当社の検討体制（本取引の検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含む）に独立性・公正性の観点から問題がないことを承認したこと。

⑥ 当社における利害関係を有する取締役及び監査役の不参加

• ・当社の取締役12名のうち、岡田元也氏は現にイオンの取締役兼代表執行役会長を務めており、大野惠司氏及び速水英樹氏はイオンの出身者であるため、当社がイオンの連結子会社であり、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存する取引に該当することに鑑み、取締役会における審議及び決議がこれらの問題による影響を受けるおそれを排除する観点から、本取引に係る2025年４月10日までの取締役会の審議及び決議には参加しておらず、また、本株式交換契約の締結に関する2025年４月11日開催予定の取締役会における審議及び決議にも参加しない予定であり、かつ、当社の立場で本取引に関する検討、協議及び交渉に参加していないこと。
• ・監査役である西松正人氏及び青山和弘氏も、イオンの出身者であるため、本取引に係る2025年４月10日までの取締役会の審議には参加しておらず、また、本株式交換契約の締結に関する2025年４月11日開催予定の取締役会における審議にも参加しない予定であり、かつ、当社の立場で本取引に関する検討、協議及び交渉に参加していないこと。

⑦ 他の買収者による買収提案の機会の確保（マーケット・チェック）

• ・当社及びイオンは、当社がイオン以外の買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意を一切行っていないこと。
• ・また、当社が公表予定の本取引及び本株式交換契約の締結に関するプレスリリースのドラフトによれば、本株式交換契約を承認するための当社の定時株主総会は本株式交換契約の締結が公表されてから１ヶ月超後である５月22日に開催予定であり、先行して2025年２月28日に本取引に向けた協議を開始する旨の本基本合意書の締結が公表されていることも踏まえれば、他の企業買収の事例と比しても、対抗的買収提案者による機会の確保が不十分というべきものではない。
• ・なお、当社は、積極的なマーケット・チェックまでは行っていないが、本取引においては、上記のとおり間接的なマーケット・チェックは行われているものと認められるほか、上記①ないし⑥のとおり、他に十分な公正性担保措置が講じられていることを踏まえると、積極的なマーケット・チェックが行われていなくても、それのみにより本取引における手続の公正性が損なわれるものではないと考えられる。

iii. 取引条件の妥当性
① 本取引の方法及び買収対価の種類等
本取引は、イオンを株式交換完全親会社、当社を株式交換完全子会社とする本株式交換により実施することが予定されているところ、本株式交換の対価としてイオン株式が当社の少数株主に交付されることにより、(i)イオン株式の保有を通じて、本株式交換後に想定されている各種施策の実行を通じて期待されるシナジー効果や、シナジー効果の発現によるイオングループの事業発展・収益拡大、その結果としてのイオン株式の価格上昇等を享受する機会を当社の少数株主に対して提供できること、(ii)当社の少数株主は、流動性の高いイオン株式を市場で取引することで随時現金化することも可能であること、(iii)当社少数株主は、本株式交換の実施によりイオンの単元未満株主となる可能性があり、そうなった場合には、その保有することとなる単元未満株式を金融商品取引市場において売却することはできないが、これらの者は、イオンの単元未満株式の買増制度又は買取制度を利用することによって、投資を回収する機会が保障されていること等を踏まえると、当委員会は、本取引の方法及び取引対価の種類等に不合理な点は認められず、適切なものと考える。

② 株式交換比率その他の取引条件
当委員会は、本株式交換比率である１：0.65（当社株式１株に対してイオン株式0.65株を割当て）は、以下の理由から相当な比率であると考える。

(i)

本株式交換比率について、当社及びイオンから独立した当委員会が交渉を行うことにより、一般株主にとってできる限り有利な取引条件で本株式交換が行われることを目指して合理的な努力が行われる状況、すなわち独立当事者間取引と同視し得る状況が確保された上で、初回提案である第１回提案に係る比率である１：0.57（当社株式１株に対してイオン株式0.57株を割当て）から最終提案に係る比率である１：0.65（当社株式１株に対してイオン株式0.65株を割当て）まで、イオンによる合計６回の提案を経て合意された比率であり、真摯な交渉を重ねた上で合意に至った比率であると考えられること。

(ii)

本株式交換比率及び本株式交換の公表日の前日（2025年４月10日）におけるイオン株式の市場価格を基に算出した対価相当額2,607円は、2014年７月11日以降2025年４月10日までの当社株式の場中を含む高値を上回っており、同期間に市場で当社株式を取得した株主に経済的不利益が生じない水準であること。

(iii)

プルータス・コンサルティング及びみずほ証券が株式価値を算定するにあたり前提とした当社事業計画（2026年２月期から2031年２月期まで）に関して、当該事業計画は現時点で達成の蓋然性が合理的に認められる範囲で当社の成長を最大限期待するものとなっており、本件において本株式交換比率の算定を行う前提として合理的な計画であること、本株式交換比率が不合理に低く算定されるような前提を置いているなどの不合理な点は認められなかったこと。

(iv)

みずほ証券による株式交換比率算定結果においては、株式交換比率について、本基本合意書締結の公表日の前日（2025年２月27日）を算定基準日とする市場株価基準法では0.52から0.54、本株式交換比率算定書（みずほ証券）の提出日（2025年４月10日）を算定基準日とする市場株価基準法では0.56から0.62、類似企業比較法では0.50から0.66、ＤＣＦ法では0.44から0.83と算定しており、本株式交換比率は、市場株価基準法に基づく算定結果の上限を上回るものであり、かつ、類似企業比較法及びＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの範囲内でありその中央値を上回るものであること。

(v)

プルータス・コンサルティングによる株式交換比率算定結果においては、株式交換比率について、本基本合意書締結の公表日の前日（2025年２月27日）を算定基準日とする市場株価法では0.52から0.54、本株式交換比率算定書（プルータス・コンサルティング）の提出日（2025年４月10日）を算定基準日とする市場株価法では0.56から0.62、ＤＣＦ法では0.41から0.71と算定しており、本株式交換比率は、市場株価法に基づく算定結果の上限を上回るものであり、かつ、ＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの範囲内でありその中央値を上回るものであること。

(vi)

当社の株式１株に対してイオンの株式0.65株という本株式交換比率は、本基本合意書締結の公表日の前日（2025年２月27日）を算定基準日として、基準日の終値による株価比率、直近１ヶ月の終値による株価比率の単純平均、直近３ヶ月の終値による株価比率の単純平均及び直近６ヶ月の終値による株価比率の単純平均をもとに算定された比率に対してそれぞれ22.24％、23.94％、20.98％及び20.48％のプレミアムをそれぞれ加えた比率である。これは、経済産業省により策定された「公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針」が公表された2019年６月28日以降に公表された類似事例（組織再編実施前の時点で対象会社が買収者の上場子会社の事例で、比率発表日の前営業日のプレミアムがディスカウントとなっている案件、不成立案件、ＲＥＩＴ案件、ＴＯＢ後の完全子会社化手法として株式交換を実施した事例を除く）の比率公表前営業日の終値による株価比率、直近１ヶ月の終値による株価比率の単純平均及び直近３ヶ月の終値による株価比率の単純平均に対するプレミアムの中央値（それぞれ18.4％、18.0％及び20.7％）を上回っており、また、同直近６ヶ月の終値による株価比率の単純平均に対するプレミアムの中央値（21.4％）と同水準であり、相応のプレミアムが付されているものと認められる。